home » メールレター » VOL.71
メールレターバックナンバー
■■□ ■■□ ■■□ ■■□ ■■□ ■■□ ■■□ ■■□
>>>>> ＡＢＣ 証券アナリスト メールレター Ｖｏｌ．７１ <<<<<
□■■ □■■ □■■ □■■ □■■ □■■ □■■ □■■
■■□──────────────２０１０／４月号（４／３０）
証券アナリスト試験に関連する有益な情報を毎月１回、タイムリーなテーマ
は号外として配信しております。
※最適にご覧頂くには、等幅フォントをご利用ください。
─────────────────────────────────□■■
１次試験の受験生の皆様お疲れ様でした。また、２次試験の受験生の皆様は
残り１カ月となりました。これからの頑張りが合否を決定します。気を引き締
めて頑張って下さい。とにかく、本質を理解することです。
１次レベルは、今回、財務分析で出題された付加価値分析について取り上げ
ました。また、２次レベルは、誘導型アプローチによるデフォルト債の評価を
取り上げました。
ＡＢＣリソーシスでは、「合格ノウハウ」を伝授し、必ず合格させます。一
度、無料聴講してみませんか。証券アナリスト受験指導界第一人者朝日奈が自
信をもって合格させる講座です。お悩みの方は、ご遠慮なくご相談下さい。
また、平成22年対策書は、紀伊国屋書店･丸善･旭屋書店･ジュンク堂書店･芳
林堂書店など大手書店で販売しております。ご利用ください。
今回のメールレターは第７１号です。
バックナンバーは、http://abcr.co.jp/mail-letter/でご覧いただけます。
＜＜＜＜＜今月のコンテンツ＞＞＞＞＞──────────────────
★☆★ 証券アナリスト受験指導の第一人者 ★☆★
☆★☆ ☆★☆
★☆★ 朝日奈先生のワンポイント講座 ★☆★
【１】 第１次レベル 付加価値分析
【２】 第２次レベル 誘導型アプローチによるデフォルト債の評価
〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜
【１】 第１次レベル 付加価値分析
１．付加価値の計算方法
付加価値とは、企業が購入した材料などの中間財（中間生産物）に
対して、新たに生み出した価値額をいう。付加価値は、次の２つの方
法によって計算することができる。
(1) 控除法
付加価値＋前給付費用（中間生産物）＝総生産高
と定義される。よって、
┌────────────────────────┐
│ 付加価値＝総生産高−前給付費用（中間生産物） │
└────────────────────────┘
(2) 加算法
┌──────────────────────────────┐
│付加価値＝人件費＋賃借料＋税金費用＋他人資本利子＋税引後利益│
└──────────────────────────────┘
加算法は、上記のように、付加価値を構成する項目を加算して求
める。その構成項目の各内容は、次のとおりである。
① 人件費……従業員などの労働の対価として分配されるもの。
（例．役員報酬、従業員給料賃金、退職給付引当金繰
入、賞与引当金繰入、福利費）
＊ 連結損益計算書上の売上原価に含まれる製造費用としての人件
費は、親会社単独の製造原価明細書（Ｃ／Ｒ）における労務費の
構成比率を用いて計算する。
連結売上原価に Ｃ／Ｒ上の労務費
＝連結売上原価×────────────
含まれる人件費 Ｃ／Ｒ上の総製造費用
＊ 減価償却費………有形・無形固定資産の減価償却費である。
「粗」の概念の付加価値の計算要素である。
② 賃借料……………建物・土地などの実物資本提供者に対して支払
（分配)われる対価。（例．地代家賃、リース料）
③ 税金費用…………法人税・住民税・事業税の合計（税効果会計後）。
④ 他人資本利子……借入金や社債などの他人資本提供者に対して支
払(分配）われる利息。（例．支払利息割引料、社
債利息、売上割引）
⑤ 税引後利益………当期純利益
以上の内容を図解すると次のようになる。
損益計算書
┬──────────┬──────────┬ ┐（Ｂ）
│ 前給付費用 │ │ │───＝付加価値率
│ （中間生産物） │ │ │（Ａ）
┌ ├─┬────────┤ │ │
│ │ │① 人件費 │ │ │
│ │付├────────┤ │ │
│ │ │② 賃借料 │ 総生産高 │ │
│ │加├────────┤ （または、売上高） │（Ａ）
（Ｂ）│ │③ 税金費用 │ │ │
│ │価├────────┤ │ │
│ │ │④ 他人資本利子│ │ │
│ │値├────────┤ │ │
│ │ │⑤ 税引後利益 │ │ │
└ └─┴────────┴──────────┘ ┘
① ⑤
───＝労働分配率、───＝利潤分配率
（Ｂ） （Ｂ）
２．労働生産性の分析
(1) 労働生産性
労働生産性（付加価値生産性）とは、従業員１人当たりの付加価
値額であり、人的資源の観点からみた生産性の測度として用いられ
る。
┌────────────────────────┐
│ 付加価値額 │
│ 労働生産性＝────────────── │
│ 期首・期末の平均従業員数 │
└────────────────────────┘
(2) 労働生産性の分解
① 売上高との関連で分解
┌─────────────────────────────┐
│ 付加価値額 │
│ 労働生産性 ＝──────── │
│ 平均従業員数 │
│（付加価値生産性） │
│ 付加価値額 売 上 高 │
│ ＝───────×──────── │
│ 売 上 高 平均従業員数 │
│ │
│ ＝（付加価値率）×（１人当たり売上高） │
└─────────────────────────────┘
上式より、労働生産性を高めるためには､｢付加価値率」や「１人
当たり売上高」を高めなければならないことが分かる。そのために、
販売戦略として販売単価や販売量を引き上げるとか、製造業であれ
ば、原価を引き下げるなどの努力が必要である。
② 有形固定資産との関連で分解
また、付加価値生産性は人手作業を機械作業に換えたりすること
（いわゆるＯＡ化、ＩＴ化）によっても高めることができるので、
これを有形固定資産との関連で分解すると次のようになる。
┌─────────────────────────┐
│ 付加価値額 │
│ 労働生産性＝──────── │
│ 平均従業員数 │
│ │
│ 付加価値額 有形固定資産 │
│ ＝────────×──────── │
│ 有形固定資産 平均従業員数 │
│ │
│ ＝（設備生産性）×（労働装備率） │
└─────────────────────────┘
ここでも、労働生産性を高めるためには､｢設備生産性」や「労働
装備率」を高めなければならないことが分かる。
この「労働装備率」は、従業員１人当たりの設備投資額（または、
設備保有水準）を示しており、資本集約的な業種ほど、この値が大
きくなる。逆に、労働集約的な業種ほど、この値が小さくなる。ま
た、設備生産性は、有形固定資産１単位当たりの付加価値額を示し
ており、設備の利用度を表す。この値を大きくすることは設備の利
用度を高めることに他ならない。
【２】 第２次レベル 誘導型アプローチによるデフォルト債の評価
この誘導型アプローチによるモデルは、デフォルト債が生み出す将来
キャッシュフローを離散型の２項分布モデルを仮定するものである。
このモデルでは、デフォルト確率を(1)リスク中立デフォルト確率を
用いて評価する方法と(2)実績デフォルト確率を用いて評価する方法が
ある。
(1) リスク中立デフォルト確率を用いた評価
ここでの「リスク中立デフォルト確率」とは、投資家がリスクを
考慮せず期待値のみに関心を持つという意味での中立的（リスクフ
リー・レートが確保できる確率＝リスク中立確率という）であるこ
とを意味するのでは無く、投資家のリスク回避（あるいは愛好）傾
向を織り込んで計算されたデフォルト確率を意味する。
リスク回避的な投資家は、リスク中立的なデフォルト確率を実際
のデフォルト確率より、回避傾向を織り込んで高く推定していると
思われる。
① 今、残存期間１年のデフォルトのある割引社債があり、そのリス
ク中立デフォルト確率をｐ、デフォルト時の回収率をＲＲ、または、
デフォルト時の損失率をＬＧＤ（＝１−ＲＲ）と見積もられていた
とする。
この場合のデフォルト債の価格ＰＶ(0)は、次のように計算される。
１年後の期待回収額 Ｅ（Ｃ(1))
ＰＶ＝────────────────＝────────
（１＋リスクフリー・レート） （１＋Ｒ(F)）
ｐ・ＲＲ・Ｃ(1)＋（１−ｐ）・Ｃ(1)
＝───────────────────
（１＋Ｒ(F)）
または、
┌─────────────────────────────┐
│ ｐ・（１−ＬＧＤ(1))・Ｃ(1)＋（１−ｐ）・Ｃ(1) │
│ ＰＶ＝─────────────────────────│
│ （１＋Ｒ(F)） │
└─────────────────────────────┘
② また、分子の期待回収額を展開すると次式を求めることができる。
Ｅ（Ｃ(1))＝ｐ・（１−ＬＧＤ(1))・Ｃ(1)＋（１−ｐ）・Ｃ(1)
＝ｐ・Ｃ(1)−ｐ・ＬＧＤ(1)・Ｃ(1)＋Ｃ(1)−ｐ・Ｃ(1)
＝Ｃ(1)−ｐ・ＬＧＤ(1)・Ｃ(1)
＝（１−ｐ・ＬＧＤ(1))・Ｃ(1)
この時の（１−ｐ・ＬＧＤ(1)）を確実性等価係数といい、αと
表記する。
┌─────────────┐
│ α＝１−ｐ・ＬＧＤ(1) │
└─────────────┘
③ 以上により、デフォルト債の現在価値ＰＶとデフォルトのない現
在価値ＺＶ（＝Ｃ(1)／（１＋Ｒ(F)））が市場で取引されており、
その市場価格が開示されていれば、確実性等価係数α(1)は次式のよ
うに推定することができる。
Ｃ(1)
ＰＶ＝α・────────
（１＋Ｒ(F)）
┌───────────────────────┐
│ Ｃ(1) │
│ ∴ α＝ＰＶ／［──────］＝ＰＶ／ＺＶ │
│ （１＋Ｒ(F)） │
└───────────────────────┘
(2) 実績デフォルト確率を用いた評価
デフォルト債の評価を今度は、実際のデフォルト確率によりデフ
ォルト債の評価を考える。
そこで、先ず、実績デフォルト確率の計算式を明らかにする。
┌─────────────────────────────┐
│ その期末における倒産件数（Ｄ）│
│実績デフォルト確率（ｐＤ）＝───────────────│
│ 期首における貸付先数（Ｎ(0))│
└─────────────────────────────┘
この実績デフォルト確率ｐＤを用いてデフォルト債を評価する場
合、実績デフォルト確率ｐＤには投資家のリスク選好が織り込まれ
ていないため、信用リスク選好を評価式の分母（つまり、割引率）
に反映しなければならない。つまり、割引率として信用リスク・プ
レミアムＲ(P)を上乗せしたリスク調整済の割引率（ＲＡＤＲ：Risk
Adjusted Discount Rate）を用いなければならない。
よって、実績デフォルト確率を用いたデフォルト債の評価式は、
次式として表わされることになる。
ｐＤ・（１−ＬＧＤ）・Ｃ(1)＋（１−ｐＤ）・Ｃ(1)
ＰＶ＝─────────────────────────
（１＋Ｒ(F)）・（１＋Ｒ(P)）
┌─────────────────────┐
│ （１−ｐＤ・ＬＧＤ）・Ｃ(1) │
│ ＰＶ＝──────────────── │
│ （１＋Ｒ(F)）・（１＋Ｒ(P)） │
└─────────────────────┘
実績デフォルト確率に基づいた確実性等価係数αは、次のとおり
である。
ＰＶ＝確実性等価係数・デフォルトなし現在価値
（１−ｐＤ・ＬＧＤ） Ｃ(1)
＝────────────・────────
（１＋Ｒ(P)） （１＋Ｒ(F)）
┌────────────────┐
│ （１−ｐＤ・ＬＧＤ） │
│ α＝──────────── │
│ （１＋Ｒ(P)） │
└────────────────┘
以上
〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜
次回も乞うご期待！！！
テーマは、お楽しみに！！！
ご希望がございましたら、是非お寄せください！！！
-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*
┏━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━┓
┃ ２０１０年 秋試験対策 第１次レベル 講座 ┃
┗━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━┛
[基本講義：ＤＶＤ講座]
ＤＶＤ（春授業録画）と板書をお渡しします。
(1) 証券分析（全7回） 56,000円
(2) 財務分析（全5回） 38,000円
(3) 経 済（全5回） 38,000円
[問題解法テクニック・ライブ講座]
問題の解き方をマスターしたい方、待望の講座です。
(1) 証券分析（全3回） 39,000円
(2) 財務分析（全2回） 26,000円
(3) 経 済（全2回） 26,000円
[予想問題通信答練]
(1) 証券分析 （全2回） 7,000円
(2) 企業分析 （全1回） 4,000円
(3) 経 済 （全1回） 4,000円
[公開模擬試験]
(1) 証券分析 （全1回） 9/5(日） 9:30〜12:30 4,000円
(2) 企業分析 （全1回） 9/5(日）13:30〜15:00 2,500円
(3) 経 済 （全1回） 9/5(日）15:30〜17:00 2,500円
詳細 ⇒ http://abcr.co.jp/first_level_aki_attend_vido_dvd_cassette_course.html
┏━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━┓
┃ ２０１０年 ２次レベル対策講座 ┃
┗━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━┛
定員に限りがありますので、定員になり次第締切ります。
[合格答案作成：特別コース]
(1) 証券分析 （全3回） ①5/1(土）〜5/3（祝） 37,800円
(2) 企業分析 （全1回） ①5/4(祝） 12,600円
(3) 市場と経済（全1回） ①5/5(祝） 12,600円
[職業行為基準攻略法：特別コース]
(1) 5/8(土）10：00〜17：00 12,600円
[予想問題通信答練]
出題が予想される基本・重要な12テーマに的を絞った通信答練です。
予想問題（全３回、全12テーマ）：好評開講中
受講料 31,500円（４月中旬〜５月中旬）
詳細 ⇒ http://abcr.co.jp/second_level_attend_course.html
-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*-*
●このメールは、エービーシー･リソーシスから、ＡＢＣリソーシス会員と
平素よりお世話になっております皆様に配信しております。
●配信先の変更、配信の中止をご希望の方は、お手数ですが、弊社
≪ abcr@abcr.co.jp ≫ までご連絡ください。
★☆☆★☆☆★☆☆★☆☆★☆☆★☆☆★☆☆★☆☆★
■発信 株式会社 エービーシー･リソーシス
http://abcr.co.jp
〒169-0075
東京都新宿区高田馬場1-33-13 千年ビル７Ｆ
TEL:03-3200-3414 FAX:03-3200-3499
■お問い合わせ＝＝＞ abcr@abcr.co.jp
■掲載記事の無断転用、転載はお断り致します。
★☆☆★☆☆★☆☆★☆☆★☆☆★☆☆★☆☆★☆☆★
メールレター会員募集中!!
登録していただくと定期的に最新試験情報をメールでお知らせいたします。
ご登録はこちら
